Uzasadniona korekta - powietrze zaczyna uciekać z bańki spekulacyjnej

Główne wnioski

W miesiącu styczniu byliśmy świadkami zakończenia silnych dziesięciomiesięcznych wzrostów, które zdominowały zachowanie rynków finansowych w minionym roku. Zgodnie z przewidywaniami byki z całych sił aż do stycznia broniły swojej przewagi nad niedźwiedziami, by z początkiem roku móc zrealizować zyski i bezpiecznie wycofać się „z tonącego statku”. Najdłużej spadkom opierały się indeksy amerykańskie, co jednak nie zmieniło faktu, że zakończyły miesiąc na minusie spadając odpowiednio: S&P500 o 3,7%, DJIA o 3,46%, NASDAQ100 aż o 6,41%. Z kolei europejskie indeksy już po pierwszym tygodniu stycznia zmieniły kierunek na południowy, by podsumować miesiąc odpowiednio na -5,85% - niemiecki DAX, -5% - francuski CAC40, -4,14% - brytyjski FTSE100, czy nasz rodzimy WIG20 – spadek o 0,25%.

Miniony miesiąc obfitował w kilka istotnych wydarzeń makroekonomicznych. Zacznijmy od FED i prowadzonej przez niego polityki monetarnej w USA. Ben Bernanke został wybrany na drugą kadencję szefa Rezerwy Federalnej i będzie sprawował ten urząd przez kolejne cztery lata. Na ostatnim posiedzeniu FED podtrzymał swoją wcześniejszą decyzję o wycofaniu się z dalszego wykupywania dłużnych instrumentów zabezpieczonych hipotecznie oraz obligacji korporacyjnych takich firm, jak Fannie Mae, Freddie Mac i agencji federalnej Ginnie Mae. Niebagatelna kwota przeznaczona na ten cel – 1,25 biliona USD – wpłynęła w znacznym stopniu na poprawę sytuacji na rynku nieruchomości. Rezerwa Federalna zaplanowała zakończyć ten program dokładnie 31 marca 2010 roku. Warto jednak przypomnieć, że już z dniem 1. lutego kończą się cztery najważniejsze finansowe programy wsparcia dla sektora bankowego. Nie są to bynajmniej powody do optymizmu dla Amerykanów i z pewnością położą się cieniem na nastrojach inwestorów giełdowych. W Europie z kolei nie nastraja optymistycznie sytuacja takich nadmiernie zadłużonych państw jak Grecja, czy Hiszpania i Portugalia. W związku z dużym ryzykiem bankructwa i ogłoszeniem w minionym tygodniu przez Unię Europejską braku planów wsparcia finansowego dla Grecji (tzw. „plan B”) rentowność obligacji rządowych oraz Narodowego Banku Grecji została znacznie wywindowana w górę. Powiększyło to jeszcze bardziej koszty obsługi długu. Wbrew pozorom sytuacja Hiszpanii jest jeszcze bardziej niebezpieczna. Jej zadłużenie w zagranicznych bankach, głównie niemieckich i francuskich, jest kilka razy większe niż Grecji. Fakt, że Unia postanowiła nie interweniować nie oznacza, że problemy tych państw jej nie dotyczą i może się od nich odciąć.

Minorowe nastroje panowały także na rynkach surowcowych, czego najwyraźniejsze skutki widać na notowaniach ropy (WTI Crude Oil spadł o 8,69%, Brent Crude Oil o 8,91%) oraz miedzi (spadek o 8,9%). W drugiej połowie miesiąca także notowania srebra poszybowały na południe i zakończyły styczeń na 3,8% minusie. Na tym tle trochę lepiej kształtowało się złoto, którego cena zmniejszyła się tylko o 1,5%. Warto zauważyć, że platyna oparła się spadkom i jej notowania wzrosły w styczniu o prawie 3%. Spadki na rynkach kapitałowych i surowcowych pociągnęły za sobą kontynuację umocnienia dolara, którego indeks wzrósł o 1,75% w styczniu.

Tak jak pisałam w listopadowym raporcie makro, każde nieracjonalne zachowanie rynku zostaje prędzej czy później skorygowane. Po wielu miesiącach wzrostów jesteśmy właśnie świadkami takiej korekty na giełdach. Jest ona jak najbardziej uzasadniona, nie powinniśmy więc spodziewać się jej zakończenia w tym miesiącu.

Poniżej przedstawiamy tabelę grupującą najważniejsze dane makro opublikowane w ostatnim miesiącu, które mają największy wpływ na kształtowanie trendów na głównych rynkach finansowych:

Wskaźnik makro	Miesiąc	Wartość z danego miesiąca	Poprzednia wartość	Trend
Indeks FED z Filadelfii	styczeń	15,2 pkt.	22,5 pkt.
University of Michigan Consumer Sentiment Index – Indeks nastrojów konsumentów Uniwersytetu Michigan	styczeń	73,8 pkt.	72,5 pkt.
CCI (Consumer Confidence Index) – Indeks zaufania konsumentów – Conference Board	styczeń	55,9 pkt.	53,6 pkt.
Indeks wskaźników wyprzedzających - Conference Board	grudzień	1,1% m/m	1% m/m
NY Empire State Indeks	styczeń	15,92 pkt.	2,55 pkt.
Indeks instytutu IFO	styczeń	95,8 pkt.	94,6 pkt.
Indeks instytutu ZEW	styczeń	50 pkt.	50,4 pkt.
Sprzedaż detaliczna USA	grudzień	-0,3% m/m	1,8% m/m
Produkcja przemysłowa USA	grudzień	0,6% m/m	0,6% m/m
Zmiana PKB USA (anualizowany) – wst.	IV kwartał	5,7%	2,2%
Bazowa stopa procentowa USA	grudzień	0,25%	0,25%
Inflacja CPI USA	grudzień	2,7% r/r	1,8% r/r
Realna stopa procentowa USA	grudzień	-2,45% r/r	-1,55% r/r
Inflacja PPI USA	grudzień	4,4% r/r	2,4% r/r
Inflacja HICP	grudzień	0,9% r/r	0,5% r/r
Inflacja PPI Strefa Euro	listopad	-4,4% r/r	-6,6% r/r
Stopa bezrobocia USA	grudzień	10%	10%
Zmiana zatrudnienia w sektorze pozarolniczym USA	grudzień	-85 tys.	4 tys.
Bilans handlu zagranicznego USA	listopad	-36,4 mld USD	-33,2 mld USD
Produkcja przemysłowa Strefa Euro	listopad	-7,1% r/r	-10,9% r/r

- trend wzrostowy
- trend spadkowy
- trend boczny
- zmiana trendu na wzrostowy
- zmiana trendu na spadkowy

Rozwinięcie

Wbrew nastrojom panującym wśród inwestorów na giełdach miesiąc styczeń obfitował w mnóstwo pozytywnie zaskakujących publikacji makroekonomicznych. Zdecydowanie najważniejszą była dana dotycząca dynamiki PKB w USA za IV kwartał minionego roku, która wyniosła aż 5,7%. Oczywiście są to dane annualizowane i zostaną one jeszcze dwukrotnie zrewidowane, mimo to świadczą o znaczącej poprawie w gospodarce amerykańskiej. Z tego punktu widzenia ważny jest fakt zahamowania dalszego wzrostu bezrobocia, które w grudniu nadal utrzymywało się na poziomie 10%. Nie należy jednak popadać w zbytnią euforię, ponieważ zatrudnienie w sektorze pozarolniczym spadło w tym samym miesiącu o 85 tys. Obie publikacje wydają się zaskakująco sprzeczne, gdyby nie fakt, że stopa bezrobocia na wymienionym poziomie wynika ze specyfiki jej liczenia w Stanach Zjednoczonych. O dobrych nastrojach panujących wśród obywateli amerykańskich świadczą także wzrosty wszystkich tamtejszych indeksów oczekiwań: NY Empire State Index, indeksu nastrojów konsumentów Uniwersytetu Michigan, indeksu zaufania konsumentów – Conference Board. W ujęciu miesięcznym zwiększył się także indeks wskaźników wyprzedzających – Conference Board (1,1% m/m) oraz produkcja przemysłowa w USA (0,6% m/m). Niepokoić natomiast powinien wzrost inflacji do poziomu 2,7% (licząc systemem europejskim byłoby to powyżej 4%) w miesiącu grudniu oraz oświadczenie FED o utrzymywaniu niskich stóp procentowych przez „dodatkowy” okres czasu, co w praktyce oznacza najbliższe kilka miesięcy. Pytanie brzmi jak wysoka musi być stopa inflacji za oceanem, by FED zdecydował się na podniesienie stóp procentowych. Złośliwi twierdzą, że Rezerwa Federalna „nie zamierza gasić pożaru, dopóki nie pojawi się dym”.

Zdecydowanie więcej emocji, od decyzji w sprawie stóp procentowych, wzbudził ogłoszony po zeszłotygodniowym posiedzeniu komunikat FED w sprawie zakończenia wspierania rynku kredytów hipotecznych. Zdaniem większości członków Rezerwy Federalnej sektor nieruchomości otrzymał wystarczające wsparcie finansowe i „dalszy etap leczenia” powinien przejść samodzielnie. Trudno się z tym nie zgodzić, sytuacja na tym rynku z miesiąca na miesiąc się poprawia, a gospodarka amerykańska ma już ograniczone możliwości dalszego zadłużania się (przewidywany na 2010 rok deficyt budżetowy ma wynieść 1,6 biliona USD). Czy jednak wieszczone przez FED „odrodzenie” w sektorze nieruchomości nie jest trochę na wyrost? Co prawda indeks S&P/Case-Shiller rośnie w ujęciu miesięcznym od czerwca minionego roku, ale w ujęciu rocznym w listopadzie znajdował się na poziomie 5,3% niższym niż w tym samym miesiącu w 2008 roku. Warto zauważyć także, że sprzedaż domów na rynku wtórnym wyniosła w grudniu 5,45 mln i była znacznie niższa w porównaniu z poprzednim miesiącem (6,54 mln). W grudniu nie zaskoczyły optymistycznie także rozpoczęte budowy domów. Ich ilość spadła do 557 tys., w porównaniu z listopadem (580 tys.). Wykup instrumentów hipotecznych przez FED obniżył oprocentowanie kredytów hipotecznych średnio o 25-75 pkt. bazowych, sprowadzając koszt 30 – letnich kredytów hipotecznych o stałej stopie procentowej do najniższego poziomu od 1971 roku (4,71%) w grudniu minionego roku. Czy sztucznie stymulowany popyt na rynku mieszkaniowym nie zostanie szybko zduszony w zalążku, gdy zakończy się dopływ gotówki?

Podsumowując wydarzenia makroekonomiczne w minionym miesiącu nie można nie wspomnieć o zaproponowanych przez prezydenta USA programach „antykryzysowych” dla gospodarki amerykańskiej. Barack Obama przedstawił swoje pomysły podczas ostatniego przemówienia do Kongresu Stanów Zjednoczonych. Na największą uwagę zasługują: program wspierający wzrost zatrudnienia oraz poziomu płac wśród małych przedsiębiorstw oraz program mający na celu niedopuszczenie do kolejnego kryzysu płynności w sektorze bankowym. Pierwszy wymieniony miałby polegać na przeznaczeniu kwoty 33 miliardów dolarów na zwolnienia podatkowe dla przedsiębiorstw zatrudniających nowych pracowników (5 tys. USD na rok za każdego zatrudnionego pracownika) oraz zwrot 6,2% ubezpieczenia społecznego za podniesienie pensji podwładnemu o więcej niż wynosi stopa inflacji. Prezydent podkreślił, że walka z bezrobociem jest obecnie jego największym priorytetem i ten program pomoże około 1 milionowi przedsiębiorców zwiększyć zatrudnienie i pensje swoich pracowników. Przypomnijmy, że od początku recesji w grudniu 2007 roku pracę straciło już ponad 7 milionów Amerykanów. Natomiast drugi wymieniony program ma obejmować przepisy zabraniające bankom łączenia tradycyjnej bankowości z bankowością inwestycyjną. Takie rozporządzenia ograniczyłyby w znacznym stopniu rozmiary instytucji finansowych i uniemożliwiłyby finansowanie działalności inwestycyjnej z depozytów, co razem z kredytami typu „subprime” przyczyniło się w znacznym stopniu do kryzysu sektora bankowego w USA. Banki miałyby mieć także zakazane posiadanie funduszy hedgingowych oraz inwestowanie w nie. Mimo ogromnych zysków wykazanych przez największe amerykańskie banki: Goldman Sachs i JP Morgan na koniec 2009 roku ich tradycyjna działalność bankowa nadal przynosi straty, a przychody wynikają z inwestycji na giełdach.

Wróćmy teraz do sytuacji na naszym kontynencie i problemów z zadłużeniem państw Strefy Euro. Rynek zdążył już zdyskontować informacje o greckim deficycie budżetowym stanowiącym prawie 13% PKB tego kraju oraz długu publicznym wynoszącym 112% PKB. Sprawa stała się jednak znowu aktualna w związku z corocznym spotkaniem Światowego Forum Ekonomicznego w Davos (Szwajcaria) oraz ogłoszeniem przez Unię Europejską braku wsparcia finansowego dla Grecji. W tym miesiącu minister finansów UE ma zaakceptować zaproponowany przez Grecję trzyletni plan zmniejszenia deficytu budżetowego poniżej 3% PKB w 2012 roku. Propozycja obejmuje obcięcie wydatków i zwiększenie przychodów o 10 miliardów euro. W przyszłym roku deficyt ma spaść do poziomu 5,6%, by w 2012 roku wynieść około 2,8% PKB. Słabnące zaufanie inwestorów ma fatalne skutki dla tego państwa i przekłada się także na osłabienie europejskiej waluty. Wyemitowane 26. stycznia pięcioletnie obligacje rządu greckiego o łącznej wartości 8 miliardów euro cieszyły się bardzo małym zainteresowaniem, co spowodowało rozszerzenie spreadu do 445 pkt. bazowych w stosunku do obligacji niemieckich o podobnej dacie zapadalności (różnica w oprocentowaniu tych instrumentów wynosi 4,45% w skali roku). Emitent spodziewał się różnicy w wysokości 380 pkt. bazowych i zaistniały fakt znacznie podniósł koszt obsługi greckiego długu. Nie wspominając, że roczny koszt ubezpieczenia greckich obligacji o wartości 10 mln USD wynosi już 397 tys. USD, co w porównaniu z obligacjami niemieckimi – 34 tys. - USD jest bardzo dużą kwotą. Problemy z zadłużeniem mają także Hiszpania i Portugalia. Pierwsza z wymienionych stanowi według niektórych analityków nawet bardziej palący problem niż Grecja. Zadłużenie Hiszpanii stanowi zagrożenie przede wszystkim dla takich krajów jak Niemcy i Francja. Hiszpania jest winna bankom niemieckim około 240 miliardów USD, a bankom francuskim 196 miliardów USD.

Podsumowując

Wraz z początkiem roku najwięksi gracze zaczęli zamykać swoje zyskowne pozycje nie czekając aż rynki zupełnie wytracą swój impet. Menadżerom banków i zarządzającym funduszami inwestycyjnymi udało się nie dopuścić do większej korekty przed końcem roku i w nagrodę mogą się teraz cieszyć milionowymi premiami za uzyskane w 2009 roku rezultaty. Nie jest więc zaskakujące, że druga połowa stycznia upłynęła pod hasłem spadków. Na to wszystko nakładają się problemy z wypłacalnością Grecji i Hiszpanii oraz niepewna sytuacja w USA spowodowana bardziej restrykcyjną polityką monetarną za oceanem. Scenariusz na najbliższe tygodnie obejmuje dalszą korektę na rynkach kapitałowych i surowcowych. Zacieśnienie polityki monetarnej przez FED powinno natomiast skutkować aprecjacją dolara amerykańskiego w stosunku do najważniejszych walut światowych.

Karolina Bojko
EFIX POLSKA
kab@efixpolska.com

Komentarze